Zgniłe bogactwo rezerw walutowych

Jerzy Żyżyński  24 stycznia 2013 naszdziennik

Deklaracja wejścia Polski do strefy euro będzie oznaczać obowiązek utrzymania ścisłego kursu złotego do euro, co może skutkować tym, że z powodu konieczności obrony tego kursu możemy zostać pozbawieni rezerw walutowych. Te w ostatnich latach rosną.

Licząc w złotych, w latach 2004-2012 zwiększyły się trzykrotnie, ze 110 mld zł do 338 mld zł, a licząc w dolarach, z 37 mld do 109 mld, w euro z 27 mld do 82,6 mld – jest to wzrost imponujący, bo z 12 proc. produktu krajowego brutto do 22 procent.

W porównaniu z innymi krajami nie jest to dużo, ale jak zauważa sam NBP na swoim portalu edukacji ekonomicznej: „Tak jak okręt potrzebuje kotwicy, żeby bezpiecznie stać w porcie, tak każde państwo potrzebuje rezerw walutowych, żeby stać… na pewnym gruncie; budują one jego wiarygodność w oczach inwestorów, a dzięki temu – przyciągają nowy kapitał”.

 Źródło rezerw

Ale to wyjaśnienie NBP jest bardzo powierzchowne. Problem z rezerwami polega bowiem na tym, że kluczowe jest ich źródło. W normalnych warunkach waluty zgromadzone przez bank centralny pochodzą m.in. od firm krajowych, które eksportują swoje towary, a uzyskane walory zagraniczne lokują w bankach lub sprzedają na rynku walutowym. Waluty te są kupowane przez innych przedsiębiorców, którzy sprowadzają różne produkty z zagranicy. W takiej sytuacji dopiero nadwyżka z tego, co uzyskano z eksportu, w stosunku do tego, co wykorzystano na import, powiększa rezerwy – staje się realnym dochodem gospodarki i źródłem rosnącej jej siły ekonomicznej.

Te dwa procesy – eksport i import – wpływają na wartość pieniądza: rosnące rezerwy powodują tanienie walorów zagranicznych, czyli wzmocnienie krajowego pieniądza, a w efekcie tanieje import, wakacje zagraniczne itd. Jednocześnie eksport staje się mniej opłacalny, bo za zarobione za granicą waluty dostaje się mniej krajowych pieniędzy. Z kolei spadek rezerw powoduje, że te zagraniczne walory stają się coraz droższe, to oznacza, iż krajowy pieniądz osłabia się, a w efekcie eksport staje się bardziej opłacalny, a import mniej.

W praktyce trzeba mówić nie tylko o wymianie dóbr z zagranicą, ale o szerszej kategorii, którą nazywamy „rachunek bieżący” – składają się nań efekty (saldo) wymiany dóbr, usług, skutki przepływu dochodów i tzw. transferów bieżących. Gdy przyjrzymy się temu, co dzieje się w Polsce, to widzimy pewien paradoks. Oto mamy praktycznie cały czas ujemne saldo rachunku bieżącego – w latach 2004-2011 na poziomie od -49 w 2004 r. do -74,5 w 2011 r. (za 2012 r. jeszcze nie ma wyników). W międzyczasie było -23,5 do -83,7 mld złotych.

Warto wiedzieć, że ujemne saldo wymiany towarów jest jednak jeszcze mniej więcej dwukrotnie niższe niż saldo rachunku bieżącego, a główny składnik decydujący o wartości rachunku bieżącego to wysokie ujemne saldo, czyli odpływ dochodów, na co złożył się transfer z Polski dywidend, wysokich wynagrodzeń zagranicznych zarządów firm i odsetek od pożyczek.

W efekcie mamy wysokie ujemne saldo dochodów, kształtujące się na poziomie kilkudziesięciu miliardów, ostatnio rosło co roku o 10 mld zł do -67,4 mld zł w 2011 roku. Za cały okres od wstąpienia do Unii Europejskiej w ten sposób wypłynęło z Polski prawie 400 mld złotych.

Tanio oddajemy majątek

Dlaczego zatem, pomimo że saldo rachunku bieżącego jest permanentnie ujemne, nasze rezerwy walutowe rosną, a złoty stopniowo się umacnia (bo jego kurs jest stabilny pomimo inflacji)? Ano dzieje się tak dlatego, że silnie dodatnia jest ta część bilansu płatniczego, która nazywa się „rachunek finansowy”. Rachunek finansowy jest dodatni i bardzo wysoki, sięga 90 i ponad 100 mld złotych. Tworzą go finansowe inwestycje tzw. bezpośrednie od ponad 30 mld zł w 2004 r. do 56 mld zł w 2011 r., po drodze sięgający nawet 65 mld złotych. Inwestycje bezpośrednie są korzystne, jeśli służą budowaniu nowych przedsiębiorstw (nazywa się to z angielskiego green-field), w efekcie tworzeniu nowych miejsc pracy. Gorzej, jeśli jest to po prostu wykup polskich przedsiębiorstw – nazbyt często okazujący się wrogim przejęciem (wykup w celu przejęcia rynku i likwidacji firmy, by otworzyć szersze pole działania zagranicznym wytwórcom). Są tu też dochody z prywatyzacji, w sumie niewielkie, bo tanio oddajemy swój majątek.

Ale najpoważniejszym problemem jest to, co nazywamy inwestycjami portfelowymi – są to lokaty na rynku finansowym dla krótkookresowego zysku; obeznanym z terminologią ekonomiczną można powiedzieć, że powiększają pasywa, czyli są zobowiązaniem, tak jak lokaty w banku są zobowiązaniem banku wobec jego deponentów. Zaraz po wejściu do Unii inwestycje portfelowe gwałtownie wzrosły do 39 mld zł, w 2005 r. ponad 48 mld zł, by w 2006 r. spaść praktycznie do zera, w następnych dwóch latach nawet osiągnąć wartość ujemną (wycofywanie środków). W 2009 r. ich napływ osiągnął znowu wysoki poziom 48 mld zł, w 2010 r. ponad 80 mld zł, ale już w 2011 r. „tylko” 46 mld złotych. Spore pieniądze, ale warto zdawać sobie sprawę z tego, że dla systemu finansowego są środkami obcymi – właśnie tak jak nasze oszczędności w banku, w każdej chwili mogą być wycofane.

Zobrazujmy to. Zadowolona pani domu, widząc w domowej kasie wciąż powiększającą się ilość pieniędzy, mówi: „Bogacimy się, nasze rezerwy rosną”. Okazuje się jednak, że w większości nie są to pieniądze zarobione przez członków rodziny, lecz przyniesione przez męża od sąsiadów i przekazane mu, bo obiecał, że da im zarobić. Oczywiście te pieniądze nie tworzą bogactwa, są zobowiązaniem. Pani domu takiemu mężusiowi powinna raczej pokazać drzwi palcem.

Gorzki owoc

Czy zatem nasze rezerwy są jak smaczny owoc, którym możemy się pożywić, czy są raczej owocem z supermarketu – z pozoru pięknie wyglądającym, ale z powodu długiego przetrzymywania w lodówce przegniłym od środka? Niestety, jak widzimy, polskie rezerwy walutowe to w znacznej części takie właśnie zgniłe bogactwo, którym się raczej nie pożywimy, a nawet gorzej, bo przecież te pieniądze, które posiadamy, są faktycznie naszym długiem.

I niestety trudno znaleźć argumenty, że nie pogarsza to naszej sytuacji w perspektywie zapowiadanego wejścia do strefy euro. Wtedy będziemy musieli wykorzystywać zasoby rezerwowe do obrony kursu złotego „podwiązanego” do euro na dwa lata przed wejściem do strefy euro. Każdy może sobie odpowiedzieć na pytanie, co to będzie oznaczać w sytuacji, gdy do obrony pozycji będziemy wykorzystywać nie własne pieniądze, ale cudze. To tak, jakby bank do obrony swej pozycji chciał wykorzystać pieniądze deponentów – na to nikt się nie zgodzi.

Prof. Jerzy Żyżyński